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??在中國(guó)恒大進(jìn)入清盤的陰影下，恒大物業(yè)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“恒大物業(yè)”，06666.HK）于8月29日交出了2025年上半年的業(yè)績(jī)答卷。

??這份成績(jī)單充滿矛盾：營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)6.9%至66.47億元，在管面積增至5.96億平方米，展現(xiàn)出一定的業(yè)務(wù)韌性。然而，光鮮的營(yíng)收增長(zhǎng)背后，是毛利率與凈利率的雙雙下滑，以及核數(shù)師拒絕發(fā)表審核意見的尷尬局面。

??此外，不容忽視的是其貿(mào)易應(yīng)收賬款原值處于高位，資金鏈承受著巨大壓力。

??這份中期報(bào)告不僅是一份財(cái)務(wù)摘要，更成為觀測(cè)這家與危機(jī)巨頭深度捆綁的物管企業(yè)能否真正實(shí)現(xiàn)獨(dú)立生存的“壓力測(cè)試”結(jié)果。多位專家表示，盡管其基礎(chǔ)盤依然穩(wěn)定，但關(guān)聯(lián)方遺留的巨額壞賬、品牌信任危機(jī)及增長(zhǎng)路徑斷裂等深層危機(jī)，仍是其難以迅速擺脫的桎梏。

??58億元應(yīng)收款半數(shù)難收回

??從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，恒大物業(yè)在2025年上半年維持了業(yè)務(wù)的基本盤。

??公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66.47億元，同比增長(zhǎng)6.9%；物業(yè)管理服務(wù)收入占比84.7%，是其絕對(duì)核心。在管面積凈增4100萬平方米，顯示其規(guī)模仍在擴(kuò)張。然而，任何細(xì)讀財(cái)報(bào)的分析師都無法忽視那些“紅色警報(bào)”。

??最直接的信號(hào)來自于核數(shù)師。公告明確寫道：“核數(shù)師并不發(fā)表審核意見。”這一舉動(dòng)在香港資本市場(chǎng)極為罕見且嚴(yán)厲，其潛臺(tái)詞是：基于目前的審閱程序，我們無法保證這份財(cái)報(bào)的真實(shí)性與完整性，其中可能隱藏著未發(fā)現(xiàn)的重大風(fēng)險(xiǎn)。

??風(fēng)險(xiǎn)的具體化身，便是其居高不下的應(yīng)收賬款。截至6月30日，恒大物業(yè)貿(mào)易應(yīng)收賬款原值高達(dá)58.83億元，但累計(jì)計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備竟達(dá)30.41億元，減值率驚人地高達(dá)51.7%。這意味著公司賬面上超過一半的應(yīng)收賬款可能永遠(yuǎn)無法收回。

??其中，賬齡超過三年的第三方應(yīng)收賬款仍在惡化，凈值同比增長(zhǎng)23.4%。

??同策研究院聯(lián)席院長(zhǎng)宋紅衛(wèi)認(rèn)為：“關(guān)聯(lián)方債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，恒大集團(tuán)對(duì)于物業(yè)板塊的應(yīng)付賬款數(shù)額較大，大部分也做了計(jì)提壞賬的準(zhǔn)備，這造成物業(yè)板塊現(xiàn)金流較為緊張，盈利性受損。” 這筆巨額壞賬不僅直接侵蝕利潤(rùn)，更是套在恒大物業(yè)脖子上的枷鎖，使其陷入“凈流動(dòng)負(fù)債”狀態(tài)，現(xiàn)金流面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

??盡管公司總負(fù)債有所下降，且無銀行借款，資產(chǎn)負(fù)債表看似干凈，但高達(dá)14億元的無形資產(chǎn)（包括商譽(yù)和客戶關(guān)系）在母公司品牌已然崩塌的背景下，其實(shí)際價(jià)值存疑。

??一位金融分析師認(rèn)為：“所有這一切，都指向一個(gè)核心問題，收入是賬面上的，但現(xiàn)金卻可能永遠(yuǎn)無法到賬。恒大物業(yè)的流動(dòng)性危機(jī)，并非來自外部負(fù)債，而是源于其資產(chǎn)質(zhì)量的嚴(yán)重劣化。”

??外拓、服務(wù)與盈利的三重?cái)D壓

??面對(duì)困境，恒大物業(yè)正嘗試多措并舉以維持運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定，但其自救手段仍面臨現(xiàn)實(shí)天花板。

??第三方業(yè)務(wù)拓展被視為“去恒大化”的關(guān)鍵。2025年中期業(yè)績(jī)顯示，其非住宅類項(xiàng)目在新增在管面積中占比達(dá)59%。中指研究院華南分院總經(jīng)理、華南城市研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)張化學(xué)認(rèn)為，“恒大物業(yè)因較早放緩并購(gòu)并獨(dú)立于母公司，反而較其它大型物業(yè)公司業(yè)務(wù)更為穩(wěn)健。”但業(yè)內(nèi)專家也提醒，當(dāng)前物業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，尤其在招投標(biāo)階段，恒大品牌所受的負(fù)面牽連仍將持續(xù)影響其外拓能力。

??另一方面，服務(wù)質(zhì)量提升與收費(fèi)難之間的矛盾依然突出。各地物業(yè)費(fèi)指導(dǎo)價(jià)限制與空置房減免政策，使公司難以通過提價(jià)轉(zhuǎn)嫁成本。而業(yè)主因關(guān)聯(lián)方風(fēng)波導(dǎo)致繳費(fèi)意愿降低，進(jìn)一步加劇收繳壓力。公司試圖通過“家園煥新”、智慧升級(jí)等方式提升體驗(yàn)，但在收入受限的背景下，這類投入反而可能短期內(nèi)加劇利潤(rùn)壓力。

??值得注意的是，恒大物業(yè)目前無銀行借款，資產(chǎn)負(fù)債率為零，這一點(diǎn)被視為其最大安全墊。在上述金融分析師看來：“恒大物業(yè)現(xiàn)金及等價(jià)物約27.78億元，雖可緩解短期償債壓力，但面對(duì)高額應(yīng)收賬款與凈流動(dòng)負(fù)債狀態(tài)，現(xiàn)金流安全仍岌岌可危。”

??宋紅衛(wèi)總結(jié)稱，“物業(yè)雖是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但恒大物業(yè)的問題遠(yuǎn)非獨(dú)立運(yùn)營(yíng)所能迅速化解。”

??在缺乏母公司輸血、市場(chǎng)信任重建漫長(zhǎng)的背景下，恒大物業(yè)未來能否真正實(shí)現(xiàn)健康增長(zhǎng)，還將取決于資產(chǎn)質(zhì)量清理、合規(guī)結(jié)構(gòu)重塑以及市場(chǎng)信心恢復(fù)的實(shí)際進(jìn)展。