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??大股東累計(jì)提供238.8億元借款支持，流動(dòng)性依然承壓。

??◎  作者 / 房玲

??核心觀點(diǎn)

??【銷(xiāo)售金額降幅是同梯隊(duì)企業(yè)兩倍以上，持續(xù)加大盤(pán)活庫(kù)存力度】2025年上半年萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額691.1億元，合同銷(xiāo)售面積538.9萬(wàn)平方米，同比分別下降45.7%、42.6%，全口徑銷(xiāo)售額降幅是TOP10房企（加權(quán)平均降幅為13.4%）中最高的，且是唯一一家高于20%的，銷(xiāo)售承壓明顯。核心城市頭部?jī)?yōu)勢(shì)穩(wěn)固但范圍縮小，銷(xiāo)售金額在15個(gè)城市位列前三，比2024年全年少了11個(gè)。期內(nèi)企業(yè)加大盤(pán)活舊庫(kù)存以回籠現(xiàn)金，持續(xù)開(kāi)展?fàn)I銷(xiāo)創(chuàng)新，推進(jìn)降本增效。 

??【近三年盤(pán)活項(xiàng)目貨值785億元，庫(kù)存去化仍是未來(lái)重點(diǎn)】截至2025年8月22日，累計(jì)新增9個(gè)項(xiàng)目，計(jì)容建筑面積81.16萬(wàn)平米。2023 年以來(lái)，萬(wàn)科借助政府各類(lèi)支持性政策，通過(guò)商改住、規(guī)劃條件優(yōu)化、存量資源置換等多種方式持續(xù)推動(dòng)難點(diǎn)項(xiàng)目解題，已累計(jì)盤(pán)活項(xiàng)目 64 個(gè)，涉及可售貨值約 785 億元。期末萬(wàn)科存貨賬面價(jià)值4625.2億元，較2024年底下降10.9%。其中，已完工開(kāi)發(fā)產(chǎn)品（現(xiàn)房）1171.3億元，占比25.3%，較2024年底繼續(xù)增長(zhǎng)了1.4個(gè)百分點(diǎn)，現(xiàn)房庫(kù)存壓力仍然較大，加大盤(pán)活舊庫(kù)存仍將是企業(yè)未來(lái)重點(diǎn)工作之一。

??【合聯(lián)營(yíng)投資虧損疊加存貨跌價(jià)損失， 歸母凈利潤(rùn)虧損持續(xù)擴(kuò)大】上半年萬(wàn)科營(yíng)業(yè)收入1053.2億元，同比下降26.2%。扣除營(yíng)業(yè)稅金及附加后，毛利潤(rùn)為693.8億元，同比微增1.3%；毛利率為6.59%，同比微增1.79個(gè)百分點(diǎn)，仍然在低位徘徊。由于期內(nèi)對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益從上年的盈利4.96億元變?yōu)榻衲甑奶潛p8.05億元，加上期內(nèi)存貨跌價(jià)損失擴(kuò)大，期末凈利潤(rùn)虧損同比擴(kuò)大至108.65億元，歸母凈利潤(rùn)虧損119.47億元，同比增加21.3%。 

??【大股東借款改善債務(wù)結(jié)構(gòu)，流動(dòng)性壓力依然突出】截至2025年8月22日大股東已累計(jì)向萬(wàn)科提供 238.8 億元的股東借款，萬(wàn)科順利完成 243.9 億元公開(kāi)債務(wù)償還，2027 年之前已無(wú)境外公開(kāi)債到期。得益于母公司的大力支持，期末萬(wàn)科有息負(fù)債3642.6億元，較期初微增0.8%，債務(wù)結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。期末貨幣資金740.02億元，較年初減少16.1%，現(xiàn)金短債比進(jìn)一步降低至0.48，若再扣除預(yù)售監(jiān)管資金等受限制資金后，真實(shí)的流動(dòng)性進(jìn)一步承壓。 

??【多元化業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，營(yíng)收貢獻(xiàn)增加10個(gè)百分點(diǎn)】上半年萬(wàn)科各項(xiàng)多元化業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，營(yíng)業(yè)收入及整體業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)占比大大提升。扣除中國(guó)境內(nèi)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及相關(guān)配套業(yè)務(wù)累計(jì)營(yíng)業(yè)收入后，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、物業(yè)服務(wù)及其他業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入約273億元，同比增加21.3%；占比達(dá)到26%，同比增加了10個(gè)百分點(diǎn)。 

??01

??銷(xiāo)售

??規(guī)模降幅是同梯隊(duì)企業(yè)兩倍以上
持續(xù)加大盤(pán)活庫(kù)存力度

??2025年上半年萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額691.1億元，合同銷(xiāo)售面積538.9萬(wàn)平方米，同比分別下降45.7%、42.6%，全口徑銷(xiāo)售額降幅是TOP10房企（加權(quán)平均降幅為13.4%）中最高的，且是唯一一家高于20%的，銷(xiāo)售承壓明顯。核心城市頭部?jī)?yōu)勢(shì)穩(wěn)固但范圍縮小，銷(xiāo)售金額在15個(gè)城市位列前三，比2024年全年少了11個(gè)。上半年企業(yè)銷(xiāo)售回款率超100%，銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金流入616.5億元，同比減少40.6%，與銷(xiāo)售額降幅基本匹配。

??期內(nèi)企業(yè)加大盤(pán)活舊庫(kù)存、出清非主業(yè)以回籠現(xiàn)金。一方面，持續(xù)加大庫(kù)存資源去化力度，年初現(xiàn)房實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售 176 億元，準(zhǔn)現(xiàn)房銷(xiāo)售 183 億元，車(chē)位、商辦銷(xiāo)售 81 億元，上半年實(shí)現(xiàn) 69 個(gè)尾盤(pán)項(xiàng)目清尾。另一方面，積極推進(jìn)存量盤(pán)活，上半年實(shí)現(xiàn)回款 57.5 億元，近三年累計(jì)盤(pán)活項(xiàng)目 64個(gè)，涉及可售貨值約 785 億元。

??從銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)來(lái)看，7大區(qū)域業(yè)績(jī)同比均有不同程度下滑，但分布格局保持相對(duì)穩(wěn)定。南方區(qū)域、上海區(qū)域和北京區(qū)域合計(jì)貢獻(xiàn)萬(wàn)科69%的銷(xiāo)售額。其中，上海區(qū)域以240.5億元居首，占比34.8%，其次為南方區(qū)域，銷(xiāo)售額貢獻(xiàn)占比達(dá)22.6%。為了應(yīng)對(duì)經(jīng)營(yíng)壓力，萬(wàn)科持續(xù)開(kāi)展?fàn)I銷(xiāo)創(chuàng)新，發(fā)掘低成本獲客渠道，推進(jìn)降本增效。上半年，通過(guò)業(yè)主維系、員工推介等全民經(jīng)紀(jì)人分享推薦，實(shí)現(xiàn)成交超 80 億元；通過(guò)直播、短視頻等線上投放獲客，實(shí)現(xiàn)成交超 66 億元。中介成交占比下降 4 個(gè)百分點(diǎn)，新媒體渠道占比提升在促進(jìn)成交轉(zhuǎn)化的同時(shí)，有效節(jié)約了營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用。

??02

??投資

??近三年盤(pán)活項(xiàng)目貨值785億元
庫(kù)存去化仍是未來(lái)重點(diǎn)

??2025年上半年萬(wàn)科累計(jì)獲取新項(xiàng)目6個(gè)，新增土地計(jì)容建面55.8萬(wàn)平方米，同比增加127%，拿地總價(jià)25.3億元（以新增項(xiàng)目平均地價(jià)4528元/平計(jì)算），拿地銷(xiāo)售金額比0.04，跟2024年全年持平。權(quán)益土地款支出同比增長(zhǎng)72%至13.4億元，拿地權(quán)益比例下降至53%。

??報(bào)告期后企業(yè)新增3個(gè)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，截至2025年8月22日，累計(jì)新增9個(gè)項(xiàng)目，計(jì)容建筑面積81.16萬(wàn)平米。從投資的城市能級(jí)來(lái)看，聚焦二線，二線新增土地計(jì)容建面為53.56萬(wàn)平米，占比66%，主要分布在鄭州、石家莊、哈爾濱、成都、武漢等城市；三四線（淄博和溫州）新增土地計(jì)容建面27.6萬(wàn)方，占比34%。

??值得關(guān)注的是，2023 年以來(lái)，萬(wàn)科借助政府各類(lèi)支持性政策，通過(guò)商改住、規(guī)劃條件優(yōu)化、存量資源置換等多種方式持續(xù)推動(dòng)難點(diǎn)項(xiàng)目解題。2023 年以來(lái)萬(wàn)科已累計(jì)盤(pán)活項(xiàng)目 64 個(gè)，涉及可售貨值約 785 億元，通過(guò)盤(pán)活項(xiàng)目新增銷(xiāo)售約 226 億元。

??2025年上半年末萬(wàn)科項(xiàng)目?jī)?chǔ)備總計(jì)容建筑面積約6234.6萬(wàn)平方米，較2024年末減少8.8%，總土儲(chǔ)規(guī)模持續(xù)下降，但仍相對(duì)充足。其中在建項(xiàng)目總計(jì)容建筑面積約3227.2萬(wàn)平方米，規(guī)劃中項(xiàng)目總計(jì)容建筑面積約3007.4萬(wàn)平方米(占比48.2%)；權(quán)益計(jì)容建筑面積約4043.1萬(wàn)平方米，整體權(quán)益占比64.8%。此外，萬(wàn)科還參與了一批舊城改造項(xiàng)目，按當(dāng)前規(guī)劃條件，總計(jì)容建筑面積約356.8萬(wàn)平方米。

??值得注意的是，期末萬(wàn)科存貨賬面價(jià)值4625.2億元，較2024年底下降10.9%。其中，已完工開(kāi)發(fā)產(chǎn)品（現(xiàn)房）1171.3億元，占比25.3%，較2024年底繼續(xù)增長(zhǎng)了1.4個(gè)百分點(diǎn)，現(xiàn)房庫(kù)存壓力仍然較大，加大盤(pán)活舊庫(kù)存仍將是企業(yè)未來(lái)重點(diǎn)工作之一。

??03

??利潤(rùn)

??合聯(lián)營(yíng)投資虧損疊加存貨跌價(jià)損失
歸母凈利潤(rùn)虧損持續(xù)擴(kuò)大

??2025年上半年萬(wàn)科營(yíng)業(yè)收入1053.2億元，同比下降26.2%，其中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)結(jié)算收入740.5億元，同比降幅達(dá)33.7%。截至報(bào)告期末，集團(tuán)合并報(bào)表范圍內(nèi)有 1457.9 萬(wàn)平方米已售資源未竣工結(jié)算，較上年末下降 8.4%，合同金額合計(jì)約 1,843.3 億元，較上年末下降 16.6%。已售未結(jié)金額對(duì)上年物業(yè)開(kāi)發(fā)收入覆蓋倍數(shù)不足1，預(yù)計(jì)全年?duì)I業(yè)收入將維持低位。

??盈利能力方面，扣除營(yíng)業(yè)稅金及附加后，毛利潤(rùn)為693.8億元，同比微增1.3%；毛利率為6.59%，同比微增1.79個(gè)百分點(diǎn)。其中物業(yè)結(jié)算毛利率為3.6%，同比微增0.6個(gè)百分點(diǎn)，仍然在低位徘徊。

??雖然毛利潤(rùn)有所回升，但是由于期內(nèi)對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益從上年的盈利4.96億元變?yōu)榻衲甑奶潛p8.05億元，加上期內(nèi)存貨跌價(jià)損失擴(kuò)大為51.13億元（上年同期為19.28億），期末凈利潤(rùn)虧損同比擴(kuò)大至108.65億元，歸母凈利潤(rùn)虧損119.47億元，同比增加21.3%。扣除非經(jīng)常性損益后，歸母凈利潤(rùn)虧損115.91億元，同比增加52.3%，主要是上年期內(nèi)資產(chǎn)處置帶來(lái)了25.46億元的收益，而今年同期虧損0.07億元。

??04

??負(fù)債

??大股東借款改善債務(wù)結(jié)構(gòu)
流動(dòng)性壓力依然突出

??2025年以來(lái)，第一大股東深鐵集團(tuán)持續(xù)為萬(wàn)科提供流動(dòng)性支持，截至2025年8月22日已累計(jì)向萬(wàn)科提供 238.8 億元的股東借款，且借款利率和抵質(zhì)押率均優(yōu)于市場(chǎng)慣例水平。截至財(cái)報(bào)披露日， 萬(wàn)科順利完成 243.9 億元公開(kāi)債務(wù)償還，2027 年之前已無(wú)境外公開(kāi)債到期。除股東借款外，2025年上半年萬(wàn)科新增融資和再融資249億元，此外期末全口徑經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸余額增加至 494.7 億元，較期初增加5.9%。

??得益于母公司的大力支持，期末萬(wàn)科有息負(fù)債3642.6億元，較期初微增0.8%，其中債券占比下降了4.7個(gè)百分點(diǎn)，而其他借款增加了3.6個(gè)百分點(diǎn)。從到期時(shí)間來(lái)看，短期有息負(fù)債1553.7 億元，較期初減少1.8%，占比降低了1.2個(gè)百分點(diǎn)至42.7%。

??期末貨幣資金740.02億元，較年初減少16.1%，現(xiàn)金短債比進(jìn)一步降低至0.48。值得注意是，貨值資金中，銀行存款受限資金為46.55億元，其他資金（主要為物業(yè)管理項(xiàng)目代管基金，維修基金）12.12億元，存放在境外的款項(xiàng)總額39.33億元，這些流動(dòng)性較弱的資金近百億，若再扣除預(yù)售監(jiān)管資金后，真實(shí)的流動(dòng)性進(jìn)一步承壓。此外，凈負(fù)債率90.4%，較去年初增長(zhǎng)9.8pct：剔除預(yù)收房款的資產(chǎn)負(fù)債率為68.6%，較期初基本持平。

??05

??多元化

??穩(wěn)步推進(jìn)，營(yíng)收貢獻(xiàn)增加10個(gè)百分點(diǎn)

??上半年萬(wàn)科各項(xiàng)多元化業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，營(yíng)業(yè)收入及整體業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)占比大大提升。分業(yè)務(wù)類(lèi)型看，上半年1053.2億元營(yíng)業(yè)收入中，在中國(guó)境內(nèi)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及相關(guān)配套業(yè)務(wù)累計(jì)營(yíng)業(yè)收入780.2億元，這就意味著資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、物業(yè)服務(wù)及其他收入約273億元，同比增加21.3%；占比達(dá)到26%，同比增加了10個(gè)百分點(diǎn)。具體來(lái)看：

??萬(wàn)物云實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入181.68億元（含向萬(wàn)科集團(tuán)提供服務(wù)的收入），同比增長(zhǎng)3.1%，其中社區(qū)空間居住消費(fèi)服務(wù)收入 113.56 億元，占比 62.5%，同比增長(zhǎng) 11.9%；商企和城市空間綜合服務(wù)收入 57.49 億元，占比 31.6%，同比下降 5.5%；AIoT 及 BPaaS 解決方案服務(wù)收入 10.64 億元，占比 5.9%，同比下降 23.9%。期內(nèi)企業(yè)持續(xù)深化蝶城戰(zhàn)略，強(qiáng)化存量拓展能力，萬(wàn)物云在存量市場(chǎng)中新獲取114 個(gè)住宅服務(wù)項(xiàng)目，其中通過(guò)首創(chuàng)“彈性定價(jià)”模式，新拓項(xiàng)目 22 個(gè)；截至報(bào)告期末，蝶城數(shù)量從年初的 666 個(gè)增長(zhǎng)至 683 個(gè)。

??租賃住宅業(yè)務(wù)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.0億元，同比增長(zhǎng)4.1%。報(bào)告期內(nèi)，泊寓新拓展房源1.16萬(wàn)間。截至報(bào)告期末，泊寓共運(yùn)營(yíng)管理 27.3 萬(wàn)間長(zhǎng)租公寓，開(kāi)業(yè) 19.8 萬(wàn)間，服務(wù)企業(yè)客戶(hù)超6,200 家；出租率 93.3%，出租率持續(xù)保持市場(chǎng)領(lǐng)先。泊寓積極響應(yīng)國(guó)家納保政策，所管理的租賃住宅中，有超過(guò) 13 萬(wàn)間納入保障性租賃住房。

??商業(yè)開(kāi)發(fā)與運(yùn)營(yíng)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.0，同比下降10.7%。期末，累計(jì)開(kāi)業(yè) 179 個(gè)商業(yè)項(xiàng)目（不含輕資產(chǎn)輸出管理項(xiàng)目），建筑面積1034 萬(wàn)平方米。整體出租率 93.2%，同比提高 0.3 個(gè)百分點(diǎn)。

??物流倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 20.7 億元，同比增長(zhǎng) 6.7%。其中冷鏈?zhǔn)杖? 10.7 億元，同比增長(zhǎng) 23.0%;高標(biāo)庫(kù)收入 10.0 億元，同比下降 6.5%。截至報(bào)告期末，萬(wàn)緯物流累計(jì)開(kāi)業(yè)項(xiàng)目約 150 個(gè)，可租賃面積1045萬(wàn)平方米，其中高標(biāo)庫(kù)可租賃面積844萬(wàn)平方米，冷鏈可租賃面積201萬(wàn)平方米。面對(duì)市場(chǎng)調(diào)整壓力，萬(wàn)緯物流積極拓展頭部客戶(hù)、深挖細(xì)分行業(yè)，上半年高標(biāo)庫(kù)穩(wěn)定期出租率 86%，冷鏈穩(wěn)定期庫(kù)容使用率 74%。