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??經(jīng)歷了2020年疫情考驗(yàn)，物業(yè)管理行業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值重塑，并迎來上市潮，全年共有18家物企成功上市，規(guī)模創(chuàng)歷年之最。至2021年，A股和港股共有45家上市物企，行業(yè)延續(xù)快速發(fā)展的節(jié)奏。目前仍有13家物企遞交招股書，另有陽光城物業(yè)、東原物業(yè)等企業(yè)透露上市意向。

??隨著2020年物企年報(bào)季基本落下帷幕，42家物企交出了各自的“答卷”，上市物企經(jīng)營業(yè)績亮眼，總營收超過千億元，平均營收增速達(dá)到36.6%。盈利能力方面實(shí)現(xiàn)快速上升，42家上市物企的凈利潤總值達(dá)190.3億元，同比增長68%，凈利潤均值為4.53億元，整體發(fā)展向好。

??從資本市場表現(xiàn)來看，2020年，42家上市物企整體股價(jià)漲幅均值為21.55%，規(guī)模仍是支撐物企股價(jià)上漲的源動(dòng)力。此外，物企上市的門檻正在逐步提高，行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的底層邏輯未變。

??01

??四家物企營收破百億

??2020年，上市物企經(jīng)營業(yè)績亮眼，總營收達(dá)1321億元，平均營收為31.4億元，平均營收增速達(dá)36.5%，其中，碧桂園服務(wù)以156億元營收穩(wěn)居行業(yè)首位，恒大物業(yè)緊隨其后位列第二位。營收最低的為興業(yè)物聯(lián)，全年?duì)I收僅有2.1億元，行業(yè)差距逐漸被拉大。

??42家上市物企中，有30家營收低于平均值，另外12家物企營收占總營收的近7成。值得注意的是，2020年已有4家上市物企營收過百億元，分別為碧桂園服務(wù)、恒大物業(yè)、綠城服務(wù)和雅生活。

??整體而言，2020年上市物企營收仍保持著高速增長。40家物企保持正向增長，僅有2家企業(yè)營收呈現(xiàn)負(fù)增長，其中世茂服務(wù)以101.9%增速領(lǐng)漲，營收增速超50%的企業(yè)達(dá)到12家。

表：2020年上市物企營收TOP10（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：Choice 克而瑞物管整理

??02

??15家物企凈利率超平均值，最高達(dá)31%

??盈利能力是企業(yè)生存的根本，隨著規(guī)模的擴(kuò)張，往往伴隨著成本、費(fèi)用的增長，進(jìn)而吞噬部分凈利。凈利潤高的企業(yè)，表明其推出的服務(wù)產(chǎn)品具備較強(qiáng)的“賺錢”能力。

??從盈利能力來看，42家上市物企凈利潤總額達(dá)到190.31億元，同比增長67.5%，平均凈利潤4.5億元。碧桂園服務(wù)和恒大物業(yè)位列第一和第二位，凈利潤分別為27.8億元和26.5億元。

??從凈利率水平來看，2020年39家樣本企業(yè)銷售凈利率均值約15.0%，其中祈福生活服務(wù)、星盛商業(yè)、恒大物業(yè)、濱江服務(wù)及合景悠活為盈利能力驅(qū)動(dòng)型企業(yè)TOP5，整體凈利率表現(xiàn)較為優(yōu)秀。其中凈利潤率最高的祈福生活服務(wù)凈利潤率高達(dá)30.6%，約為凈利率最低的浦江中國的6.3倍。

??盈利能力領(lǐng)先的企業(yè)整體具備三方面主要特征。

??首先，此類企業(yè)前端服務(wù)產(chǎn)品成本管控能力強(qiáng)，即凈利率較高的企業(yè)，往往也是毛利率較高的企業(yè)。凈利率TOP5企業(yè)中，祈福生活服務(wù)、星盛商業(yè)、恒大物業(yè)及合景悠活的毛利率最高。

??第二，較高的毛利率取決于企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、業(yè)態(tài)及規(guī)模情況。綜合而言，多元業(yè)務(wù)主導(dǎo)型物企，如祈福生活服務(wù)；商管型物企，如星盛商業(yè)、合景悠活，規(guī)模型物企如恒大物業(yè)，三種類型物企毛利率普遍較高。

??第三，費(fèi)控能力強(qiáng)的物企更能實(shí)現(xiàn)較高的凈利潤。

圖：2020年港股上市物企銷售凈利率水平

數(shù)據(jù)來源：Choice 克而瑞物管整理

??03

??ROE級差近12倍，大規(guī)模不代表高收益

??判斷一家公司經(jīng)營的好壞，凈資產(chǎn)收益率(ROE)是重要的維度之一。ROE是一個(gè)可以反映企業(yè)盈利能力的指標(biāo)，該收益率越高，表明企業(yè)股東權(quán)益的收益水平約高，因而投資也更有價(jià)值。

??從目前港股上市物企ROE水平來看，38家上市物企平均ROE為26.3%，其中星盛商業(yè)最高，ROE為131.7%，最低的為浦江中國，ROE為11%。

??一個(gè)有意思的現(xiàn)象時(shí)，大規(guī)模物企并不意味著會(huì)有較高的凈資產(chǎn)收益率。

??從在管規(guī)模來看，目前港股上市企業(yè)最高的分別是保利物業(yè)、碧桂園服務(wù)及雅生活，均在3.5億平米的量級之上。但從ROE數(shù)據(jù)來看，平均凈資產(chǎn)收益率TOP3分別是星盛商業(yè)、榮萬家、銀城生活服務(wù)，ROE分別約為131.7%、52.0%及45.5%。其中，ROE最高的星盛商業(yè)約是最低的浦江中國的12倍；是在管規(guī)模最高的保利物業(yè)的11倍。

??隨著規(guī)模的擴(kuò)張，企業(yè)保持較高的ROE并非易事。一方面，企業(yè)的整體盈利能力、資產(chǎn)規(guī)模及負(fù)債能力有所不同，另一方面，企業(yè)所經(jīng)歷的發(fā)展階段也存在差異，不同發(fā)展戰(zhàn)略之下，企業(yè)在日常運(yùn)營的側(cè)重點(diǎn)也有所不同。

圖：2020年港股上市物企ROE水平

數(shù)據(jù)來源：Choice，克而瑞物管整理

??注：ROE口徑為平均凈資產(chǎn)收益率，股東權(quán)益為歸母口徑；出于可比性，暫未涵蓋A股物企；已剔除負(fù)債大于股東權(quán)益的華發(fā)物業(yè)服務(wù)。

??04

??超六成股價(jià)漲幅低于平均值

??資本市場表現(xiàn)來看，整體表現(xiàn)可圈可點(diǎn)，部分物企市值反超地產(chǎn)母公司，行業(yè)平均36.3倍的估值也遠(yuǎn)超地產(chǎn)板塊，讓資本市場格外關(guān)注。但隨著行業(yè)回歸理性，物業(yè)股股價(jià)也逐漸回落。2019年時(shí)，24家物企全年股價(jià)漲幅均值為58.02%，到了2020年，42家上市物企整體股價(jià)漲幅均值為21.55%。

??此外，2020年僅有15家股價(jià)漲幅超過均值，超6成物業(yè)股股價(jià)漲幅低于板塊均值。規(guī)模是支撐物企股價(jià)上漲的最大動(dòng)力。截至2020年年末，在管規(guī)模大于1億平米的物企自2020年至2021年4月6日股價(jià)平均漲幅為64.54%；在管規(guī)模處于1000萬平米至1億平米的物企股價(jià)平均漲幅為36.51%；在管規(guī)模處于1000萬平米以下的物企股價(jià)平均漲幅分別為—25.96%。

圖：2020年物企在管規(guī)模及各梯隊(duì)股價(jià)平均漲幅

數(shù)據(jù)來源：CPIC，克而瑞物管整理

??注：股價(jià)數(shù)據(jù)截至2021年4月6日；帶有*企業(yè)在管規(guī)模為預(yù)估數(shù)據(jù)

??從成交量來看，近半物業(yè)股淪為“僵尸股”。2020年42家上市物企平均日成交量約300萬股（按250個(gè)交易日計(jì)算），其中27家日均成交量低于板塊均值，占上市物企數(shù)量的64%，多數(shù)物企日均成交量不足。偏弱的市場流動(dòng)性，以及前期約40倍的高估值，使得現(xiàn)階段物業(yè)板塊的增長略顯乏力。

??2020年下半年物業(yè)板塊一度跌幅達(dá)20%-30%，期間上市的物企頻頻破發(fā)。第一服務(wù)于10月22日上市，當(dāng)日收盤報(bào)1.76港元，較發(fā)行價(jià)跌去26.67%；合景悠活首日跌幅22.94%；遠(yuǎn)洋服務(wù)首日跌幅3.75%。

??事實(shí)上，隨著行業(yè)逐漸成熟，物企上市的門檻正在提高。

??港交所越來越重視申請上市企業(yè)的質(zhì)量，對應(yīng)的盈利要求主要有：其一，最近一個(gè)財(cái)政年度須不低于5000萬港元，且最近兩個(gè)財(cái)政年度累計(jì)須不低于7500萬港元；其二，最近一個(gè)財(cái)政年度不低于6000萬港元，且最近兩個(gè)財(cái)政年度累計(jì)不低于9000萬港元。意味著一些規(guī)模較小、且經(jīng)營動(dòng)能不強(qiáng)的物企將被拒之門外。

??從最新遞表物企來看，2021年3月新增遞表企業(yè)3家，截止目前港交所排隊(duì)的企業(yè)共13家。

??表：截至4月15日已遞交招股書尚未上市物企

資料來源：克而瑞物管

??物業(yè)服務(wù)企業(yè)的分化趨勢開始顯現(xiàn)，頭部企業(yè)無論是拓展速度還是規(guī)模領(lǐng)先優(yōu)勢明顯，規(guī)模仍然是現(xiàn)階段物企發(fā)展的核心訴求，未來物管行業(yè)或?qū)⑦M(jìn)入并購整合的高峰期。而隨著行業(yè)馬太效應(yīng)加劇，房企分拆物業(yè)上市的步伐或再提速，全年上市物企數(shù)量將繼續(xù)高位運(yùn)行。

??隨著行業(yè)政策走向利好，未來行業(yè)可能容納的細(xì)分賽道會(huì)繼續(xù)增加，由此帶來行業(yè)的市場空間將獲得更大量級的擴(kuò)容。對于物企而言，增強(qiáng)盈利能力和運(yùn)營效率，做強(qiáng)服務(wù)力，才是企業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)的根基。