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??核心觀點

??【銷售額大幅減少44%，代建業務快速發展】2023年旭輝集團實現合同銷售金額700億元，同比減少43.55%，降幅超過了百強房企-16.5%的平均水平。在企業流動性危機仍在持續的情況下，“保交付”成為了工作的重心，2023年旭輝完成交付了11.8萬套新房，總建面約為442.72萬平方米，同比增長49.0%。旭輝建管的代建業務在2023年的發展速度相對較快，實現新增在管總建筑面積超980萬平方米、累計在管項目超過100個，其中，政府、國企類代建占比超50%，未來代建板塊有可能成為旭輝集團銷售的一個重要助力。

??【總土儲規模繼續下滑，去庫存仍有壓力】截至2023年底，旭輝集團共有土地儲備3630萬平方米，較于期初減少了21.9%，總土儲的權益比例相較于年初提升至57%，仍然處于較低水平。總土儲中，已完工未出售建面為728萬平方米，同比減少了17.3%；開發中建面為2676萬平方米，同比減少了29%。企業的竣工存貨占比有所提高，未來仍有一定的庫存壓力。

??【凈利潤繼續大額虧損，營收處于下行通道】2023年集團實現營業收入718.33億元，同比增長了51.42%，毛利率同比略微提升了1.68個百分點至15.64%，凈利潤卻仍然出現了86.79億元的巨額虧損，一方面是因為企業的債務危機導致其融資成本繼續增加，另一方面則是因為企業對其存貨繼續計提了87億元的減值準備。受銷售持續下滑的影響，旭輝2023年底的合約負債同比減少了46.98%至485.45億元，未來仍有可能繼續減少，其營業收入仍處于下行通道。

??【財務狀況仍在惡化，化債有一定進展但仍任重道遠】2023年底旭輝的凈負債率較于期初提升了19.63個百分點至121.62%，非受限現金短債比為0.18，較期初的0.28繼續下降0.1。2023年旭輝存量債務的重組取得了一定的成效，企業在11月正式完成了2023年到期的全部71.8億元境內債的展期工作，期后又在2024年3月完成了兩筆合計24.48億元境內債務的展期。但是由于境外債重組的進展相對緩慢，企業擺脫流動性危機仍然任重道遠。

??【物管業務增收不增利，商業地產未來可能變現】2023年旭輝多元化業務收入為76.61億元，同比增長了12.34%。但是對總收入的占比則同比降低了3.71個百分點至14.38%，主要是因為銷售結算收入的大幅增加。2023年旭輝永升服務的營業收入同比增長4.2%至65.37億元，但是毛利潤卻出現了減少。在商業地產方面，截至2023年底旭輝儲備的商業綜合體共有30個，同比減少3個，其中有25個已經開始運營，同比減少1個。2023年企業實現持有物業收入15.92億元，同比增長28.4%，未來商業地產有可能作為可變現的優質資產促進企業的化債進程。

??01銷售

??銷售額大幅減少44%

       代建業務快速發展

??2023年旭輝集團實現合同銷售金額700億元，同比減少43.55%，降幅超過了百強房企-16.5%的平均水平。合約銷售面積為514.38萬平米，同比減少了38.71%；累計銷售均價為13609元/平方米，同比降低了7.89%。在企業流動性危機仍在持續的情況下，“保交付”成為了工作的重心，2023年旭輝完成交付了11.8萬套新房，總建面約為442.72萬平方米，同比增長49.0%，而未來的銷售規模仍有可能保持低位。

??2023年旭輝銷售金額的區域分布與2022年相比變化不大，長三角、中西部、環渤海以及華南區域的貢獻分別為31.6%、29.2%、28.5%及10.7%。企業在長三角的銷售占比同比下降了2.7個百分點，而在環渤海的銷售占比則提升了3.9個百分點。在銷售的能級分布方面，2023年旭輝在二線城市的銷售額占比從2022年的72.6%略微增長至77.7%。

??除了傳統的重資產銷售之外，旭輝從2021年也開始介入輕資產的代建業務，由于企業在業內良好的口碑、較為全面的上下游產業鏈以及全國化的布局，旭輝建管的發展速度相對較快。根據旭輝建管官微披露，2023年旭輝建管實現新增在管總建筑面積超980萬平方米、累計在管項目超過100個，其中，政府、國企類代建占比超50%，未來代建板塊有可能成為旭輝集團銷售的一個重要助力。

??02投資

??總土儲規模繼續下滑

       去庫存仍有壓力

??截至2023年底，旭輝共有土地儲備3630萬平方米，較于期初減少了21.9%，總土儲的權益比例相較于年初提升至57%，仍然處于較低水平。總土儲中，已完工未出售建面為728萬平方米，同比減少了17.3%，對應的持作出售的已竣工物業存貨為216.66億元，同比減少了7.6%；開發中建面為2676萬平方米，同比減少了29%，對應的擬作銷售的開發中物業存貨為966.03億元，同比減少了39.9%。

??從存貨的建面和貨值的結構來看，已完工未出售建面的占比同比提高了2.5個百分點至21.4%，同時其貨值占比也同比提升了5.6個百分點至18.3%，企業的竣工存貨占比有所提高，可能會帶來一定的庫存壓力。

??03盈利

??毛利率同比有所回升

       凈利潤繼續大額虧損

??2023年旭輝實現營業收入718.33億元，同比增長了51.42%，其中物業銷售收入為641.71億元，占比約89.3%。企業的毛利潤同比增長了69.7%至112.33億元，因此毛利率同比略微提升了1.68個百分點至15.64%。毛利率雖然有所回升，但是旭輝的凈利潤卻仍然出現了86.79億元的巨額虧損。究其原因，一方面是因為企業的債務危機導致其融資成本繼續增加，另一方面則是因為企業對其存貨繼續計提了87億元的減值準備，同比翻番。

??值得注意的是，由于旭輝近年來銷售規模的持續下行，2023年底的合約負債同比減少了46.98%至485.45億元，未來仍有可能繼續減少。合約負債的減少意味著企業未來銷售收入的保障不足，其營業收入仍處于下行通道，可能需要等到企業完成化債以及銷售回暖之后才能得到一定的緩解。

??04償債

??財務狀況仍在惡化

       化債有一定進展但仍任重道遠

??2023年底旭輝的持有現金約為137.54億元，較于期初減少了33.08%；總有息負債為922.81億元，較于期初減少14.91%；總權益為645.69億元，較于期初減少25.08%。因此企業的凈負債率提升了19.63個百分點至121.62%；若是將永續債作為負債計算，則旭輝的凈負債率為128.43%，較于期初提升了21.82個百分點。

??2023年底旭輝的短期有息負債為692.65億元，較于期初減少了3.97%；非受限現金短債比為0.18，較期初的0.28繼續下降0.1，主要是因為企業仍有較多長期有息負債因為觸發交叉違約而轉化為短期有息負債。2023年旭輝存量債務的重組取得了一定的成效，11月正式完成了2023年到期的全部71.8億元境內債的展期工作，期后又在2024年3月完成了兩筆合計24.48億元境內債務的展期；此外，截至3月28日旭輝在全國范圍內已有68項目入圍金融機構“白名單”。但是旭輝在2024年3月28日宣布一筆于3月18日到期的5.55億美元境外優先票據出現本息違約并且除牌，同時企業境外債重組的進展相對緩慢，可見企業擺脫流動性危機仍然任重道遠。

??除此之外，由于旭輝長期進行大量的合作，并表比例僅為30%左右，因此企業仍然存在著較多表外的負債，企業的表外負債壓力也值得關注。

??05多元化

??物管業務增收不增利

       商業地產未來可能變現

??根據旭輝提出的“三五戰略”，企業未來要加大力度推進輕資產的發展以擁有穿越周期的能力。整體來看2023年旭輝的多元化業務發展仍然相對順利，其多元化業務收入為76.61億元，同比增長了12.34%。但是對總收入的占比則同比降低了3.71個百分點至14.38%，主要是因為銷售結算收入的大幅增加。由于企業的銷售規模近年來持續減少，預計未來結算收入也會隨之降低，營收相對穩定的多元化業務可能會在集團營收中占有更大的比重。

??在物業管理方面，截至2023年底旭輝永升服務的簽約管理面積達到了3.08億平方米，在管面積約為2.2億平方米，營業收入同比增長4.2%至65.37億元。在保持規模穩定發展的同時，旭輝永升服務也在客戶之間樹立了良好的口碑。值得注意的是，旭輝永升服務2023年的毛利率為19.2%，同比下降了1.4個百分點，在營收增長的情況下毛利潤卻出現了減少，陷入了“增收不增利”的境況。

??在商業地產方面，截至2023年底旭輝儲備的商業綜合體共有30個，同比減少3個，其中有25個已經開始運營，同比減少1個。2023年企業實現持有物業收入15.92億元，同比增長28.4%，整體看來，旭輝的商業地產仍在穩健發展，未來有可能作為可變現的優質資產促進企業的化債進程。