??一、危機(jī)背景與概況

??本報(bào)告主要從資產(chǎn)價(jià)格的角度，來窺探疫情引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)背景下，各類資產(chǎn)的表現(xiàn)及相關(guān)關(guān)系，并以此推演本次危機(jī)下，全球及中國(guó)樓市的可能走向。

??二、本次危機(jī)下資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)

??在全球新型冠狀肺炎疫情的影響下，全球經(jīng)濟(jì)增速大幅放緩，疫情帶來的經(jīng)濟(jì)衰退，已經(jīng)達(dá)到了經(jīng)濟(jì)危機(jī)水平。但在資產(chǎn)價(jià)格方面，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)雖然在疫情初期經(jīng)歷了猛烈下跌的過程，但很快便在以流動(dòng)性為主要因素的推動(dòng)下快速反彈；多數(shù)基本面良好的國(guó)家或地區(qū)房?jī)r(jià)也并未下跌，而是逆勢(shì)上漲，但部分發(fā)展中國(guó)家以及發(fā)達(dá)國(guó)家中基本面較弱的國(guó)家或地區(qū)房?jī)r(jià)有所下跌。總體上，雖然經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)，但短期并未對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格造成很大的影響。中長(zhǎng)期來看，未來全球貨幣寬松的邊際效應(yīng)逐漸減弱，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也存在著一定的不確定性，各類資產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)是否能繼續(xù)維持當(dāng)前的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)有待繼續(xù)觀察。 

??三、2008年國(guó)際金融危機(jī)下資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)

??2008年國(guó)際金融危機(jī)對(duì)樓市影響路徑總結(jié):  

??（1）流動(dòng)性緊張利空樓市。

??（2）經(jīng)濟(jì)低迷利空樓市。

??（3）經(jīng)濟(jì)刺激措施利好樓市，但具有滯后性。

??四、本次危機(jī)與2008國(guó)際金融危機(jī)的異同   

??1、危機(jī)源起

??從內(nèi)因來看， 2008年國(guó)際金融危機(jī)主要內(nèi)因是，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)過度支持個(gè)人購(gòu)房，次級(jí)貸發(fā)放量過大，且衍生出來的次級(jí)債被打包賣給了全球，金融體系混亂，房?jī)r(jià)出現(xiàn)泡沫。本輪國(guó)際危機(jī)的主要內(nèi)因是，2008年四季度以來，全球大力救經(jīng)濟(jì)、貨幣大放水、財(cái)政大刺激，導(dǎo)致政府部門和企業(yè)部門杠桿率大升，部分領(lǐng)域出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫。

??從外因來看，2008年國(guó)際金融危機(jī)的外因主要是，2004－2006美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)17次加息，致使美國(guó)房?jī)r(jià)由漲轉(zhuǎn)跌；本次危機(jī)的外因主要是，新冠疫情爆發(fā)、全球流行，嚴(yán)重影響全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

??2、危機(jī)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響程度的異同

??（1）2008年國(guó)際金融危機(jī)

??股市方面，全球股票指數(shù)從2007年10月開始下跌，2009年2月見底，歷時(shí)1年零5個(gè)月，跌幅達(dá)到56%，下跌時(shí)長(zhǎng)和幅度略超美股，下跌過程基本和美股同步。2009年2月后，全球指數(shù)開始反彈，直到2014年才收復(fù)失地。中國(guó)的上證指數(shù)則是從2007年11月開始下跌，2008年10月領(lǐng)先于美股觸底反彈，歷時(shí)1年，跌幅為71%。

??樓市方面，由于次貸危機(jī)源于美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，因此美國(guó)房?jī)r(jià)大跌26%，并且持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)達(dá)5年。相比之下，中國(guó)則要好的多，70城房?jī)r(jià)僅在2008年10月至2009年3月小幅下跌后，便在強(qiáng)力的政策刺激下迅速反彈，下跌時(shí)間僅6個(gè)月。

??（2）本次危機(jī)

??股市方面，受流動(dòng)性沖擊，全球股票指數(shù)從2月20日開始下跌，3月23日觸底反彈，僅23個(gè)交易日跌幅就達(dá)到了34%。標(biāo)普500指數(shù)下跌時(shí)間和跌幅與全球市場(chǎng)一致，3月后在政策刺激下快速反彈，8月份已經(jīng)創(chuàng)疫情前新高。由于疫情最先在中國(guó)爆發(fā)，上證指數(shù)從1月14日開始下跌，3月23日見底，歷時(shí)12個(gè)交易日，跌幅為15%，但7月份已經(jīng)創(chuàng)疫情前新高，領(lǐng)先于美股。

??樓市方面，美國(guó)房?jī)r(jià)目前尚無下跌跡象。中國(guó)70城房?jī)r(jià)則曾在2月份下跌0.1%，但由于疫情期間成交量不足，部分城市無成交，不能準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)情況，2月后，房?jī)r(jià)繼續(xù)穩(wěn)步上漲，目前無下跌跡象。本次危機(jī)下樓市的顯著特點(diǎn)是，國(guó)際房?jī)r(jià)分化明顯，基本面良好的發(fā)達(dá)國(guó)家或地區(qū)在流動(dòng)性充裕的背景下逆勢(shì)上漲，而部分發(fā)展中國(guó)家以及基本面較弱的發(fā)達(dá)國(guó)家則在疫情沖擊下房?jī)r(jià)有所下跌。類似地，中國(guó)樓市內(nèi)部也呈現(xiàn)出這種基本面好與基本面較弱的城市之間房?jī)r(jià)的分化表現(xiàn)。

??3、危機(jī)下國(guó)際樓市表現(xiàn)對(duì)中國(guó)的啟示

??2008年金融危機(jī)，中國(guó)房?jī)r(jià)的開始下跌出現(xiàn)在全球金融市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重的流動(dòng)性危機(jī)的10月，滯后于成交量的下降半年左右。在政策的刺激下，房?jī)r(jià)于7個(gè)月后企穩(wěn)回升。

??按照經(jīng)驗(yàn)，在金融危機(jī)或經(jīng)濟(jì)衰退的背景下，中國(guó)樓市較難獨(dú)善其身，房?jī)r(jià)下跌后，在政策的刺激下，又將逐漸企穩(wěn)回升。雖然本次危機(jī)，70城房?jī)r(jià)指數(shù)在2月份后持續(xù)上漲，但70城房?jī)r(jià)主要代表大中城市，上漲城市也以一二線城市為主，這體現(xiàn)的是流動(dòng)性寬松背景下，資金對(duì)核心資產(chǎn)的偏好。而很多經(jīng)濟(jì)、人口基本面較弱的三四線城市則是仍受到經(jīng)濟(jì)下行的較大影響，樓市并不景氣。

??五、本次危機(jī)對(duì)中國(guó)樓市的影響

??影響資產(chǎn)價(jià)格變化的多元因素是個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)，危機(jī)影響房?jī)r(jià)的三條主要傳導(dǎo)路徑為：資產(chǎn)價(jià)格、經(jīng)濟(jì)、刺激政策。

??1、總體預(yù)測(cè)

??通過對(duì)上述三大路徑與四大因素的綜合分析，我們可以得出如下結(jié)論：

??（1）不同于2008年國(guó)際金融危機(jī)，本次疫情危機(jī)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響一波三折，尤其是全球股市最壞的時(shí)候很可能已經(jīng)過去，但未來幾個(gè)季度持續(xù)上漲則基本無望；在全球疫情二次反彈、經(jīng)濟(jì)衰退繼續(xù)、政策刺激效應(yīng)邊際遞減的情形下，全球股市大概率出現(xiàn)二次下跌，不過跌破于今年3月低點(diǎn)的概率不大。由于中國(guó)疫情控制效果好、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度大，預(yù)計(jì)中國(guó)股市走勢(shì)將強(qiáng)于歐美股市。

??（2）全球房?jī)r(jià)將經(jīng)歷先漲后跌，同時(shí)國(guó)家與城市明顯分化。疫情爆發(fā)之后的半年左右時(shí)間內(nèi)，政策刺激對(duì)全球房?jī)r(jià)起到主導(dǎo)作用，所以全球總體來房?jī)r(jià)運(yùn)行并未受到?jīng)_擊。但隨著經(jīng)濟(jì)低迷與政策刺激效應(yīng)邊際遞減，預(yù)計(jì)全球房?jī)r(jià)未來一兩年上漲動(dòng)能減弱。疫情危機(jī)以來，房?jī)r(jià)表現(xiàn)的區(qū)域結(jié)構(gòu)差異明顯，全球強(qiáng)勢(shì)國(guó)家與大城市房?jī)r(jià)因貨幣放水而上漲，比如美國(guó)、英國(guó)、澳大利亞、韓國(guó)；弱勢(shì)國(guó)家與城市則無視貨幣放水之利好，更多受疫情沖擊與經(jīng)濟(jì)低迷的負(fù)面影響，比如波蘭、葡萄牙、印度、菲律。未來一兩年，這種分化還將繼續(xù)存在，預(yù)計(jì)強(qiáng)者趨弱，弱者更弱。

??（3）疫情爆發(fā)后，中國(guó)房?jī)r(jià)走勢(shì)同樣具有上述全球特征。總體來看，中國(guó)房?jī)r(jià)運(yùn)行特征類似于全球范圍內(nèi)屬于較強(qiáng)國(guó)家，受貨幣寬松的推動(dòng)，70城房?jī)r(jià)環(huán)比漲幅3月至8月有所擴(kuò)大，全國(guó)新房均價(jià)漲幅5月以來有所擴(kuò)大；同時(shí)也存在明顯的區(qū)域結(jié)構(gòu)差異，全國(guó)各地樓市受益于貨幣放松的程度不一，強(qiáng)勢(shì)城市一線與東部強(qiáng)二線受益明顯，其他地區(qū)表現(xiàn)較弱。展望未來一年，全國(guó)新房均價(jià)同比漲幅將趨于收窄，一年后回落至0－3%區(qū)間。70城二手房?jī)r(jià)格數(shù)同比漲幅將小幅收窄，一年后回落至0－1% 區(qū)間。

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