分析師/CRIC研究中心 房玲、洪圣奇(香港)

   隨行就市發(fā)展項目，全年有望達(dá)到1,650億

  上半年，中海地產(chǎn)實現(xiàn)房地產(chǎn)合約銷售額為730.4億港元，完成全年目標(biāo)1,400億港元的52%。在上半年整體市場走勢下滑的情況下，中海能 夠?qū)崿F(xiàn)超過50%的目標(biāo)完成率，在眾多房企無疑罕見的。這與中海國企的背景以及一貫穩(wěn)打穩(wěn)扎的經(jīng)營作風(fēng)不無相關(guān)，一方面中海專注住宅發(fā)展，制定銷售目標(biāo)卻 比其他一心多用者保守，另一方面也與企業(yè)隨行就市的項目發(fā)展策略息息相關(guān)。從上半年75%的去化率及全年2,200億港元的貨量來估算，中海全年有望達(dá)到 1,650億港元的銷售額。

  核心凈利潤逆市高增長，利潤率維持較高水平

  中海的盈利能力在眾多房企中一直位居前列，企業(yè)始終以保持20%的凈利潤為發(fā)展目標(biāo)。面對上半年艱難的市場，多數(shù)企業(yè)都預(yù)期難以交上一份滿意的 答卷，但是反觀中海，中報期起始即迎來開門紅，營業(yè)額和利潤都顯著增長，遠(yuǎn)超市場期望。上半年中海股東凈利潤同比增長18%，然而扣除投資物業(yè)估值等非核 心業(yè)務(wù)運營因素的影響，核心利潤同比大幅增長33.7%至107.9億港元，同比增加達(dá)到了33.7%。

  從利潤率角度來看，中海上半年的毛利率和凈利率出現(xiàn)小幅下滑，然而在目前項目成本普遍上升的市場走勢下，這是非常普遍的想象。值得關(guān)注的是，中 海的毛利率仍然高達(dá)33.6%，扣除保障房項目等的影響，核心毛利率更是高達(dá)35.8%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其他可比企業(yè)，這主要得益于中海較強的市場適應(yīng)能力和 一貫高超的成本控制能力。

  穩(wěn)健財務(wù)，進(jìn)一步利用杠桿擴(kuò)大投資

  上半年中海繼續(xù)保持穩(wěn)健的財務(wù)運營作風(fēng)，各項現(xiàn)金和負(fù)債指標(biāo)都表現(xiàn)相對良好。企業(yè)平均融資成本仍然維持低位，上半年發(fā)行的票據(jù)成本也均在 6.5%以下。在市場不是很理想的情況下，企業(yè)依然能實現(xiàn)低息融資，一方面體現(xiàn)了企業(yè)強大的融資能力，另一方面作為大型國企，投資者也對其頗為看好。

  此外我們注意到雖然各項指標(biāo)都在安全范圍內(nèi)，但是中海上半年末的現(xiàn)金持有量出現(xiàn)小幅下滑，短期債務(wù)占比有所提升，凈負(fù)債率也有大幅增長。這與企 業(yè)上半年企業(yè)加大土地投資力度等不無相關(guān)。據(jù)統(tǒng)計上半年中海新增土地總建筑面積高達(dá)954.88萬平方米(其中中海宏洋新增270.3萬平方米)，同比翻 倍，按權(quán)益算中海應(yīng)付土地款約286.29億元，同比增長90%。

  國企資金實力雄厚，逆市大規(guī)模擴(kuò)張拿地

  從城市分布角度來看，中海(不含中海宏洋)上半年新增土地儲備685萬平方米，95%集中在一二線城市，只有一幅地塊位于三線城市佛山。且除佛 山地塊和兩幅收購項目外，其余地塊均為底價拿地。雖然土地單價成本均不高，但是縱觀上半年中海新增土地，其中不乏總價地王級的項目。在低迷的土地市場下， 國企雄厚的資金實力就更加突出，從而實現(xiàn)逆市擴(kuò)張。今年上半年，土地市場逐漸轉(zhuǎn)冷，企業(yè)拿地態(tài)度謹(jǐn)慎，底價成交的情況愈演愈烈，不少優(yōu)質(zhì)地塊乏人問津，而 中海憑借充裕的資金敢于出手拿地。萬科、保利等資金充裕的超大規(guī)模企業(yè)上半年新增土地也不在少數(shù)，但是與中海相比還是稍遜一籌，歸根結(jié)底在于中海擁有超低 的凈負(fù)債率和更加充裕的現(xiàn)金。

  熱點關(guān)注：規(guī)避同系產(chǎn)品競爭，中建地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入中海

  去年中海地產(chǎn)最大的變動莫過于股東中建股份將其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的注入。2013年8月5日，中海地產(chǎn)發(fā)布公告稱，其控股股東中建股份擬將現(xiàn)時中建股份房地產(chǎn)事業(yè)部、中國中建地產(chǎn)有限公司及中建國際建設(shè)有限公司運營的房地產(chǎn)發(fā)展業(yè)務(wù)注入中海地產(chǎn)。

  據(jù)了解，中國建筑屬于整體上市，旗下有中海地產(chǎn)、中海宏洋以及中國建筑旗下其他的地產(chǎn)企業(yè)(包括中建股份地產(chǎn)事業(yè)部、中建地產(chǎn)、中建國際等)。 此前，中建地產(chǎn)系內(nèi)部的分工是，中海地產(chǎn)專注商業(yè)和中高端住宅開發(fā)，而中建地產(chǎn)則主要開發(fā)中端住宅和保障房。 而中建和中海后幾年的發(fā)展或?qū)⒉豢杀苊獾爻?現(xiàn)交叉，開始有同業(yè)競爭和資源空耗現(xiàn)象。進(jìn)行重組聯(lián)合，有利于集中優(yōu)化內(nèi)部資源，在土地、人力、資金資源上形成合力，整合非常有必要。在目前A股再融資窗 口打開的背景下，中國建筑股份要實現(xiàn)旗下地產(chǎn)業(yè)務(wù)A+H雙融資通道，就必須避開同業(yè)競爭。

  2014年2月10日，中國建筑股份有限公司發(fā)布公告稱，就調(diào)整直營地產(chǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)營方式一事，公司與控股子公司中國海外發(fā)展有限公司簽署了《委托 管理協(xié)議》。對于中海資產(chǎn)注入的事情，由于需要各部委的審批，會耽擱一段時間，但是管理層表示將以最快的速度完成此次資產(chǎn)注入。

  鑒于中海地產(chǎn)擁有市場化業(yè)務(wù)管理模式，若完成注入或委托工作，中建地產(chǎn)等旗下地產(chǎn)業(yè)務(wù)的運營效率將得到大幅提升，并助于提高原有項目的估值。而 隨著擅長成本控制和國際資本運作的郝健民掌管中海地產(chǎn)之后，企業(yè)一方面資產(chǎn)大幅增加，另一方面獲得高效管理人才，中海地產(chǎn)可能與碧桂園萬達(dá)爭奪第三第四。 但今年中國建筑旗下地產(chǎn)板塊是否能成功并入中海地產(chǎn)，還有待考證。如果今年中國建筑旗下中建地產(chǎn)無法成功并入中海地產(chǎn)，但鑒于中海2,200億港元的推案 量和75%的保守去化估計，我們認(rèn)為中海今年完成銷售目標(biāo)難度不大，可能與恒大爭奪第六第七的位置。

  補充說明：此報告僅為企業(yè)業(yè)績發(fā)布后的及時快評，后期CRIC研究中心還將有詳實的年報分析報告推出，敬請關(guān)注！