??回首上輪周期，土地供應(yīng)過(guò)量是房?jī)r(jià)回落的重要原因

??回顧2014年，房?jī)r(jià)進(jìn)入下行周期，在需求端回落背景下，大量土地供應(yīng)進(jìn)入樓市，推動(dòng)庫(kù)存快速堆積，并進(jìn)一步導(dǎo)致房?jī)r(jià)回落。2014年年初，房?jī)r(jià)進(jìn)入下降通道，截至2014年12月70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)同比下降4.5%，從供需兩端分析，供應(yīng)端庫(kù)存開(kāi)始大量累積，需求回落也加大了庫(kù)存去化壓力。而供應(yīng)端的大量庫(kù)存，歸根結(jié)底來(lái)自于住宅用地的過(guò)量供應(yīng)，尤其以三四線(xiàn)城市為甚。根據(jù)100個(gè)大中城市數(shù)據(jù)，2011年-2013年三四線(xiàn)城市住宅類(lèi)用地的供應(yīng)量分別達(dá)到約3.68億平、2.93億平和4.23億平，其中2013年的土地供應(yīng)量至今仍然是歷史高位，即便在本輪三四線(xiàn)城市繁榮周期中亦未被突破。

　　根據(jù)供應(yīng)與需求的可比口徑，我們選取了45個(gè)城市研究住宅土地供應(yīng)與銷(xiāo)售面積的關(guān)系，數(shù)據(jù)顯示2012年-2014年上述城市呈現(xiàn)供大于求的狀態(tài)，疊加當(dāng)時(shí)的高庫(kù)存及需求回落的環(huán)境，房?jī)r(jià)不斷回落。由于全國(guó)層面的土地供應(yīng)數(shù)據(jù)難以獲取，我們選取了供求兩端數(shù)據(jù)較為完善的45個(gè)城市進(jìn)行研究，2012年-2014年上述城市住宅類(lèi)土地供應(yīng)約為12.77億平，而住宅銷(xiāo)售面積約為12.41億平，可見(jiàn)上述城市處于供過(guò)于求的狀態(tài)。而且由于這45個(gè)城市主要是一二線(xiàn)城市，總體而言一二線(xiàn)城市庫(kù)存比三四線(xiàn)城市還是要低一些，因此三四線(xiàn)城市土地供應(yīng)的過(guò)剩程度可能會(huì)更高。同時(shí)，疊加2012年-2014年住宅庫(kù)存處于高位，房?jī)r(jià)回落面臨較大壓力，從開(kāi)工未售庫(kù)存來(lái)看，2013年及2014年底全國(guó)層面庫(kù)存去化周期分別約為22個(gè)月和23個(gè)月，處于歷史高位。

??本輪周期土地供應(yīng)偏緊，庫(kù)存或?qū)㈦y以回歸歷史高位

??自2016年以來(lái)的本輪房地產(chǎn)周期，住宅土地供應(yīng)整體處于偏緊狀態(tài)，45個(gè)城市近3年來(lái)（2016.01-2018.11）住宅土地供應(yīng)僅相當(dāng)于同期銷(xiāo)售面積的65%左右，而2018年前11月該比例也僅約77%。2016年以來(lái)商品房銷(xiāo)售面積逐年增長(zhǎng)，供不應(yīng)求的矛盾較為突出，房?jī)r(jià)不斷上漲，但實(shí)際上土地供應(yīng)增加并不顯著，整體上處于偏緊的狀態(tài)。我們從兩個(gè)時(shí)間維度來(lái)看：1）以3年為長(zhǎng)度的中期維度，45個(gè)城市住宅用地供應(yīng)建筑面積約為10.19億平，相應(yīng)住宅銷(xiāo)售面積約為15.60億平，供應(yīng)相對(duì)于需求的比例約為65%；2）以一年為長(zhǎng)度的短期維度，2018年1-11月住宅用地供應(yīng)建筑面積約為3.61億平，相應(yīng)住宅銷(xiāo)售面積約為4.68億平，供應(yīng)相對(duì)于需求的比例約為77%，均低于2012年-2014年約為103%的供需比例。

??各能級(jí)城市土地供應(yīng)均較低，部分二線(xiàn)城市供應(yīng)量偏大

??從各能級(jí)城市來(lái)看，住宅用地供應(yīng)整體處于偏緊狀態(tài)，中期及短期維度住宅土地供應(yīng)均低于銷(xiāo)售面積。從中期維度來(lái)看，一線(xiàn)城市、強(qiáng)二線(xiàn)城市及我們研究的部分三四線(xiàn)城市住宅土地供應(yīng)均明顯低于銷(xiāo)售面積，供需比例大約為46%-60%，弱二線(xiàn)城市供需比例稍高，約為82%。從短期維度來(lái)看，一線(xiàn)城市和弱二線(xiàn)城市供需比例略高，分別約為93%和94%，而強(qiáng)二線(xiàn)城市及我們研究的部分三四線(xiàn)城市供需比例約為71%和64%，處于較低水平。

　　一線(xiàn)城市中除北京2018年土地供應(yīng)放量導(dǎo)致供需比例較高外，上海、廣州和深圳等其他城市供需比例較低，中期維度該比例分別約為64%、59%和11%，短期維度該比例分別約為91%、106%和13%。由于一線(xiàn)城市普遍面臨土地資源緊張問(wèn)題，因此住宅用地供應(yīng)預(yù)計(jì)長(zhǎng)期處于偏緊狀態(tài)。

　　二線(xiàn)城市土地供應(yīng)整體偏緊，但部分弱二線(xiàn)城市土地供應(yīng)量相對(duì)較大。整體來(lái)看，二線(xiàn)城市供需比例也較低，但石家莊、太原、濟(jì)南、烏魯木齊等城市中短期維度土地供應(yīng)量均比較大，上述四個(gè)城市中期供需比例分別約為161%、160%、143%和128%，短期供需比例約為204%、156%、170%和209%，其他城市供需比例均處于較低水平。

　　由于數(shù)據(jù)來(lái)源的局限性，我們研究的三四線(xiàn)城市主要位于東部沿海城市群，從中短期來(lái)看這類(lèi)城市土地供應(yīng)也偏低。我們研究的三四線(xiàn)城市，包括長(zhǎng)三角的湖州、無(wú)錫、鎮(zhèn)江、嘉興，珠三角的珠海，以及沿海省份的溫州、濟(jì)寧、北海等城市，這類(lèi)城市在經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)市場(chǎng)方面相對(duì)于中西部的三四線(xiàn)城市更為健康。

??結(jié)論：土地供應(yīng)偏緊，庫(kù)存難回高位，房?jī)r(jià)或?qū)⒕邆渲?/strong>

??本輪周期土地供應(yīng)偏緊，因此庫(kù)存或難以回到歷史高位，低供應(yīng)下房?jī)r(jià)或?qū)⒕邆湟欢ǔ潭壬系闹巍７康禺a(chǎn)庫(kù)存最終來(lái)源是土地供應(yīng)，本輪周期土地端供應(yīng)的偏緊將制約銷(xiāo)售端庫(kù)存的累積，本輪房地產(chǎn)周期庫(kù)存難以回到歷史高位。上一輪周期，土地供應(yīng)大于同期銷(xiāo)售面積，疊加庫(kù)存位居高位，房?jī)r(jià)出現(xiàn)較大幅度回落，而2016年至今住宅用地供應(yīng)建面僅占同期銷(xiāo)售面積的65%左右，意味著本輪土地供應(yīng)偏緊，疊加目前處于低位的庫(kù)存，有利于房?jī)r(jià)維持穩(wěn)定。

??（內(nèi)容來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞，長(zhǎng)江證券研究所思聰團(tuán)隊(duì)。）